AFM en DNB willen rechtstreekse digitale uitgifte van effecten mogelijk maken. Kijk meteen verder dan het effectenrecht

In dit artikel:

De Autoriteit Financiële Markten (AFM) en De Nederlandsche Bank (DNB) concluderen in hun gezamenlijke verkenning van 7 oktober 2026 dat directe tokenisatie van effecten onder het huidige Nederlandse recht niet mogelijk is. Bij directe tokenisatie bestaat een effect, zoals een obligatie, uitsluitend in een digitaal register of DLT-register. Dat register bepaalt dan wie het effect houdt en wanneer het rechtsgeldig wordt overgedragen. De Europese regelgeving staat zo’n vorm in beginsel toe, maar het Nederlandse Burgerlijk Wetboek (BW) en de Wet giraal effectenverkeer (Wge) sluiten er nog onvoldoende op aan.

De Wge gaat uit van giro- en verzameldepots. Beleggers houden daarin geen specifiek effect, maar een aandeel in een depotgemeenschap. Ook veronderstelt de wet dat een effect al juridisch bestaat voordat het in het depot wordt opgenomen. Bij directe tokenisatie ontstaat het effect juist in het digitale register. Daardoor is niet vanzelf duidelijk wanneer het effect ontstaat, welk register juridisch leidend is en hoe overdracht, zekerheidsrechten en eigendom moeten worden geregeld. Voor verschillende vermogensrechten gelden bovendien specifieke wettelijke eisen, zoals cessievereisten voor vorderingen op naam of een notariële akte voor aandelen op naam buiten een girale structuur.

Nederlandse marktinfrastructuren die binnen het Europese DLT Pilot Regime directe uitgifte willen faciliteren, moeten daarom voorlopig gebruikmaken van het recht van een andere lidstaat. Dat kan via de paspoortregeling van de Central Securities Depositories Regulation (CSDR). Volgens AFM en DNB brengt dit het risico mee dat operationele kennis, toezichtservaring, systemen en commerciële activiteiten zich in andere landen ontwikkelen. Duitsland, Frankrijk, Luxemburg en het Verenigd Koninkrijk hebben hun wetgeving al aangepast of experimenten met digitale effecten mogelijk gemaakt. In het Verenigd Koninkrijk wordt bijvoorbeeld gewerkt aan een digitaal-native staatsobligatie, waarvan de eerste transactie in het eerste kwartaal van 2027 wordt verwacht.

De toezichthouders onderscheiden drie vormen van tokenisatie. Bij directe tokenisatie is de token zelf het effect. Bij indirecte tokenisatie bestaat het onderliggende effect juridisch elders en vertegenwoordigt de token bijvoorbeeld een contractuele aanspraak of een positie in een tussenliggende structuur. Bij incomplete tokenisatie, ook wel een digital twin, is de token slechts een digitale representatie of administratief hulpmiddel; de juridisch relevante positie blijft buiten het digitale register bestaan. Tokens die er technisch hetzelfde uitzien, kunnen daardoor juridisch en economisch verschillende rechten geven.

Ook binnen het bestaande Wge-stelsel kan DLT worden gebruikt voor de administratie van een depot. Het onderliggende effect moet dan echter eerst op traditionele wijze rechtsgeldig zijn gecreëerd en in het depot zijn opgenomen. Daarmee blijft een deel van de mogelijke efficiëntiewinst van DLT onbenut. In Ierland wordt bijvoorbeeld gewerkt met een model waarbij het traditionele aandeelhoudersregister juridisch leidend blijft en een gekoppelde tokenlaag posities digitaal weergeeft.

AFM en DNB willen samen met de ministeries van Financiën en Justitie en Veiligheid en met marktpartijen concrete use cases uitwerken. Daarbij moet worden vastgesteld of verduidelijking van de bestaande regels volstaat of dat aanpassing van het BW en de Wge nodig is. Per use case moeten onder meer het ontstaan en de overdracht van het effect, de betekenis van het register, de bescherming bij insolventie en de verantwoordelijkheden van betrokken partijen worden vastgelegd.

De auteur vindt dat zulke use cases niet alleen juridisch en toezichtrechtelijk moeten worden getoetst. Ook verslaggeving, accountantscontrole en fiscaliteit moeten vanaf het begin worden meegenomen. Een financiële instelling moet weten welke activa en verplichtingen op de balans komen, welke registratie voldoende en geschikte controle-informatie oplevert en wanneer een overdracht op de blockchain fiscaal relevant is. Een technische transactie in het digitale register hoeft namelijk niet samen te vallen met het juridische of fiscale moment van overdracht, opbrengst of aflossing.

Daarbij moeten juristen, accountants en fiscalisten uitgaan van dezelfde onderliggende economische en juridische positie. Anders kunnen zij hetzelfde tokeninstrument verschillend kwalificeren. De centrale vraag voor Nederland is daarom niet alleen hoe een token wordt genoemd of technisch wordt geregistreerd, maar welke rechten de tokenhouder werkelijk krijgt. Als Nederland die analyse vanaf de eerste use cases gezamenlijk uitvoert, kan een juridisch kader ontstaan waarin digitale effecten niet alleen kunnen worden uitgegeven, maar ook betrouwbaar kunnen worden aangehouden, gecontroleerd, verantwoord en belast.